23日，國務(wù)院總理李克強(qiáng)主持召開國務(wù)院常務(wù)會議，定調(diào)了下半年的貨幣政策和財政政策。會議要求保持宏觀政策穩(wěn)定，堅持不搞“大水漫灌”式強(qiáng)刺激。財政金融政策要協(xié)同發(fā)力，更有效服務(wù)實體經(jīng)濟(jì)，更有力服務(wù)宏觀大局。

　　國常會已定調(diào)！5000億史上最大MLF確認(rèn)貨幣寬松，積極財政政策如何更積極？

　　23日，國務(wù)院總理李克強(qiáng)主持召開國務(wù)院常務(wù)會議，定調(diào)了下半年的貨幣政策和財政政策。會議要求保持宏觀政策穩(wěn)定，堅持不搞“大水漫灌”式強(qiáng)刺激。財政金融政策要協(xié)同發(fā)力，更有效服務(wù)實體經(jīng)濟(jì)，更有力服務(wù)宏觀大局。

　　國常會說了啥

　　國務(wù)院常務(wù)會議部署更好發(fā)揮財政金融政策作用，支持?jǐn)U內(nèi)需調(diào)結(jié)構(gòu)促進(jìn)實體經(jīng)濟(jì)發(fā)展；確定圍繞補(bǔ)短板、增后勁、惠民生推動有效投資的措施。

　　會議要求保持宏觀政策穩(wěn)定，堅持不搞“大水漫灌”式強(qiáng)刺激，根據(jù)形勢變化相機(jī)預(yù)調(diào)微調(diào)、定向調(diào)控，應(yīng)對好外部環(huán)境不確定性，保持經(jīng)濟(jì)運(yùn)行在合理區(qū)間。財政金融政策要協(xié)同發(fā)力，更有效服務(wù)實體經(jīng)濟(jì)，更有力服務(wù)宏觀大局。

　　一是積極財政政策要更加積極。聚焦減稅降費(fèi)，在確保全年減輕市場主體稅費(fèi)負(fù)擔(dān)1.1萬億元以上的基礎(chǔ)上，將企業(yè)研發(fā)費(fèi)用加計扣除比例提高到75%的政策由科技型中小企業(yè)擴(kuò)大至所有企業(yè)，初步測算全年可減稅650億元。對已確定的先進(jìn)制造業(yè)、現(xiàn)代服務(wù)業(yè)等增值稅留抵退稅返還的1130億元在9月底前要基本完成。加強(qiáng)相關(guān)方面銜接，加快今年1.35萬億元地方政府專項債券發(fā)行和使用進(jìn)度，在推動在建基礎(chǔ)設(shè)施項目上早見成效。

　　二是穩(wěn)健的貨幣政策要松緊適度。保持適度的社會融資規(guī)模和流動性合理充裕，疏通貨幣信貸政策傳導(dǎo)機(jī)制，落實好已出臺的各項措施。通過實施臺賬管理等，建立責(zé)任制，把支小再貸款、小微企業(yè)和個體工商戶貸款利息免征增值稅等政策抓緊落實到位。引導(dǎo)金融機(jī)構(gòu)將降準(zhǔn)資金用于支持小微企業(yè)、市場化債轉(zhuǎn)股等。鼓勵商業(yè)銀行發(fā)行小微企業(yè)金融債券，豁免發(fā)行人連續(xù)盈利要求。

　　三是加快國家融資擔(dān)保基金出資到位，努力實現(xiàn)每年新增支持15萬家(次)小微企業(yè)和1400億元貸款目標(biāo)。對拓展小微企業(yè)融資擔(dān)保規(guī)模、降低費(fèi)用取得明顯成效的地方給予獎補(bǔ)。

　　四是堅決出清“僵尸企業(yè)”，減少無效資金占用。繼續(xù)嚴(yán)厲打擊非法金融機(jī)構(gòu)及活動，守住不發(fā)生系統(tǒng)性風(fēng)險底線。

　　會議認(rèn)為，激發(fā)社會活力，推動有效投資穩(wěn)定增長，是推進(jìn)供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革補(bǔ)短板、鞏固經(jīng)濟(jì)穩(wěn)中向好勢頭、促進(jìn)就業(yè)的重要舉措。

　　一要深化投資領(lǐng)域“放管服”改革，調(diào)動民間投資積極性。在交通、油氣、電信等領(lǐng)域推介一批以民間投資為主、投資回報機(jī)制明確、商業(yè)潛力大的項目。推進(jìn)高水平對外開放，完善外商再投資鼓勵政策，加快已簽約外資項目落地。

　　二要有效保障在建項目資金需求。督促地方盤活財政存量資金，引導(dǎo)金融機(jī)構(gòu)按照市場化原則保障融資平臺公司合理融資需求，對必要的在建項目要避免資金斷供、工程爛尾。

　　三要對接發(fā)展和民生需要，推進(jìn)建設(shè)和儲備一批重大項目。加強(qiáng)基礎(chǔ)研究和關(guān)鍵領(lǐng)域核心技術(shù)攻關(guān)。會議通過了石化產(chǎn)業(yè)規(guī)劃布局方案，要求安全環(huán)保優(yōu)先，并支持民營和外資企業(yè)獨資或控股投資，促進(jìn)產(chǎn)業(yè)升級。

　　貨幣寬松政策再度確認(rèn)

　　貨幣政策方面，具體來看，會議強(qiáng)調(diào)保持適度的社會融資規(guī)模和流動性合理充裕，疏通貨幣信貸政策傳導(dǎo)機(jī)制，落實好已出臺的各項措施。

　　通過實施臺賬管理等，建立責(zé)任制，把支小再貸款、小微企業(yè)和個體工商戶貸款利息免征增值稅等政策抓緊落實到位。引導(dǎo)金融機(jī)構(gòu)將降準(zhǔn)資金用于支持小微企業(yè)、市場化債轉(zhuǎn)股等。鼓勵商業(yè)銀行發(fā)行小微企業(yè)金融債券，豁免發(fā)行人連續(xù)盈利要求。

　　值得注意的是，23日央行開展的5020億元1年期MLF操作，為有史以來單次最大規(guī)模的MLF操作。也被諸多市場人士認(rèn)為是貨幣寬松政策的再度確認(rèn)。

　　業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，近期貨幣金融政策有所調(diào)整，目的不是“放水”，而是緩解社會融資困難，緊信用局面迎來轉(zhuǎn)機(jī)，風(fēng)險偏好提升或?qū)善薄⑿庞脗谩?/p>

　　寬信用或提振風(fēng)險偏好，利好風(fēng)險資產(chǎn)

　　中金公司固收研究認(rèn)為， “寬信用”難度很大，但已成為政策努力方向，政策多變期到來。

　　寬信用對大類資產(chǎn)有何影響？總的來說，寬信用有助于提振風(fēng)險偏好，有助于風(fēng)險資產(chǎn)，不利于無風(fēng)險資產(chǎn)。上周五，股市大漲，債市大跌，原因就出在這。

　　興業(yè)證券報告指出，信用收縮節(jié)奏放緩，市場風(fēng)險偏好有所抬升，加上前期債強(qiáng)股弱，債券相比權(quán)益的性價比在下降，政策有所放松，有助于風(fēng)險資產(chǎn)(權(quán)益和優(yōu)質(zhì)的信用債)的價值提升，而不利于無風(fēng)險資產(chǎn)(例如，無風(fēng)險利率)。

　　債市方面，興業(yè)證券認(rèn)為，信用收縮的節(jié)奏可能有所放緩，對利率債偏負(fù)面，但提升信用債的需求，加上企業(yè)融資渠道有望恢復(fù)，金融機(jī)構(gòu)“一刀切”的行為也有望逆轉(zhuǎn)，高等級信用收益率和利差已經(jīng)明顯壓縮，中高等級的優(yōu)質(zhì)信用債價值上升，可以精選中高等級、有現(xiàn)金流支撐的主體。

　　股市方面，寬信用有望緩解市場對企業(yè)信用風(fēng)險的擔(dān)憂，股市階段性底部有望得到進(jìn)一步夯實。中金公司研報指出，從歷史上，股債市場強(qiáng)弱轉(zhuǎn)化的路徑通常是：貨幣政策放松-利率下行、曲線陡峭化-企業(yè)盈利預(yù)期好轉(zhuǎn)、機(jī)會成本降低-股市觸底回升。當(dāng)從中長期看，權(quán)益的性價比已經(jīng)不輸甚至開始超過債券。貨基回報即將全面進(jìn)入3.5%以下，如果理財利率能也降到4-4.5%水平，對很多人而言，理財將不具備高收益、無風(fēng)險資產(chǎn)的特性，資金再配置效應(yīng)就有可能出現(xiàn)，屆時股市就可能出現(xiàn)易漲難跌的情況。

　　匯率方面，貨幣政策邊際放松，加劇中美政策背離，若美元繼續(xù)走強(qiáng)，人民幣短期仍有貶值壓力。但從中長期看，經(jīng)濟(jì)基本面是匯率走勢的決定性因素，如果寬信用進(jìn)展順利，市場對經(jīng)濟(jì)增長信心增長，人民幣匯率預(yù)期也將得到改善。

　　除貨幣政策發(fā)揮良好效應(yīng)之外，下半年，積極財政政策該如何更積極呢？

　　聚焦減稅降費(fèi)

　　在中國證券報記者采訪的專家看來，減稅的確是積極財政政策更積極的方式之一。

　　財政部相關(guān)負(fù)責(zé)人在之前的上半年財政收支數(shù)據(jù)發(fā)布會上已經(jīng)表態(tài)：

　　財政部國庫司主要負(fù)責(zé)人、政府采購管理辦公室主任婁洪表示，年初政府工作報告明確的減稅降費(fèi)政策更多在下半年體現(xiàn)。

　　財政部稅政司副巡視員袁海堯近日在財政部上半年數(shù)據(jù)發(fā)布會上稱，下半年，財政部將落實好已出臺的減稅降費(fèi)政策，繼續(xù)按照黨中央、國務(wù)院相關(guān)工作部署，強(qiáng)化“放水養(yǎng)魚”意識，進(jìn)一步研究出臺其他政策措施，優(yōu)化營商環(huán)境，減輕企業(yè)負(fù)擔(dān)。

　　要減稅了，“余糧”還挺充足：

　　中信證券宏觀分析師王宇鵬預(yù)計，下半年財政資金較充裕，廣義財政收入增速將保持在13%至15%的區(qū)間。

　　“財政收入高增長，以及土地出讓收入高增長可能帶來更多政府性基金劃撥補(bǔ)充預(yù)算穩(wěn)定調(diào)節(jié)基金，下半年財政支出子彈將較為充裕。”中金固定收益研究院分析員陳健恒表示，此前年度財政結(jié)余也可為今年財政支出提供資金。從2018年政府性基金預(yù)算收入看，今年政府土地出讓金增速尚可，有助于此后結(jié)轉(zhuǎn)資金調(diào)入。

　　下半年市場將迎來各項減稅措施利好：

　　“上半年財政收入增長加快，為減稅提供更大空間。”中國社會科學(xué)院財經(jīng)戰(zhàn)略研究院研究員、財政研究室主任楊志勇表示，增值稅稅率可再進(jìn)一步下調(diào)，加快稅率三檔變兩檔進(jìn)程。個人所得稅同樣可進(jìn)一步下調(diào)稅率。在綜合與分類相結(jié)合的個人所得稅稅制確立后，綜合所得適用的最高邊際稅率45%應(yīng)大幅度下調(diào)，相應(yīng)下調(diào)其他各檔稅率。另外，一些低效率財政補(bǔ)貼或獎勵應(yīng)削減。

　　中泰證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家李迅雷認(rèn)為，當(dāng)前擴(kuò)內(nèi)需顯現(xiàn)出結(jié)構(gòu)性特征，重點在于擴(kuò)大制造業(yè)投資、提振消費(fèi)，以及減輕企業(yè)負(fù)擔(dān)和增加居民收入。在此背景下，有針對性地滿足實體經(jīng)濟(jì)融資需求舉措和結(jié)構(gòu)性減稅措施有望相繼出臺。

　　“今年財政在減稅方面動作較多，降低消費(fèi)稅、提高個稅起征點和增加房產(chǎn)稅、企業(yè)結(jié)構(gòu)性減稅值得期待。”陳健恒表示，企業(yè)結(jié)構(gòu)性減稅還能幫助實現(xiàn)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型。對比美國上市公司研發(fā)支出，中國企業(yè)研發(fā)支出還有很大提升空間。為促進(jìn)企業(yè)研發(fā)開支，4月發(fā)布的減稅措施有很多涉及研發(fā)扣減。

　　除了減稅以外，還需要合理的政策制度安排和提高財政支出資金利用效率。

　　新時代證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家潘向東表示，積極財政政策除堅定有效地施行減稅降費(fèi)措施外，為使地方收支平衡，還要提高財政支出資金利用效率，通過盤活存量實現(xiàn)財政政策結(jié)構(gòu)性發(fā)力。

　　他認(rèn)為，平衡地方收支需合理的財政制度安排。具體而言，需通過新一輪財稅體制改革，進(jìn)一步明確中央和地方責(zé)任，既要保障中央財稅收入，又要積極引導(dǎo)地方經(jīng)濟(jì)發(fā)展，實現(xiàn)廣義財政收支結(jié)構(gòu)優(yōu)化。

　　去杠桿向穩(wěn)杠桿過渡

　　23日的國常會還提出“支持?jǐn)U內(nèi)需調(diào)結(jié)構(gòu)促進(jìn)實體經(jīng)濟(jì)發(fā)展。”

　　中信證券明明表示，本次國常會提出擴(kuò)內(nèi)需政策，是年內(nèi)第二次。本次提出的時點更加重要，因為二季度數(shù)據(jù)出爐，GDP增速放緩，投資增速和工業(yè)增速不及預(yù)期，急需政策明確未來方向。特別是今年以來的經(jīng)濟(jì)下行壓力與以往不同，受到融資收緊的影響非常明顯，所以在外部沖擊和國內(nèi)壓力的共同作用下，有必要通過宏觀政策進(jìn)行對沖，避免宏觀經(jīng)濟(jì)和金融風(fēng)險互相傳導(dǎo)和放大。

　　因此，擴(kuò)內(nèi)需政策的必要性大大提高，特別是國常會還提到引導(dǎo)金融機(jī)構(gòu)利用降準(zhǔn)資金支持小微企業(yè)等，引導(dǎo)金融機(jī)構(gòu)保障融資平臺公司合理融資需求；這也代表了目前經(jīng)濟(jì)中的薄弱環(huán)節(jié)，通過引導(dǎo)金融機(jī)構(gòu)提供融資支持，有利于控制經(jīng)濟(jì)下行和企業(yè)違約風(fēng)險。

　　另一方面，從政策信號來看，去杠桿向穩(wěn)杠桿過渡。比如，從上周五的貨幣政策長期寬松和監(jiān)管文件邊際放松的政策配合來看，去杠桿政策向穩(wěn)杠桿過渡。《2018年一季度中國貨幣政策執(zhí)行報告》提出，國內(nèi)宏觀杠桿率趨于穩(wěn)定是近期和未來一段時間內(nèi)的特點，去杠桿的緊迫性相對放緩，防風(fēng)險意識強(qiáng)化，這實際上符合央行今年以來的貨幣政策實踐。

　　明明強(qiáng)調(diào)，央行在2018年一季度貨幣政策執(zhí)行報告中透露的“去杠桿初見成效，穩(wěn)杠桿成為下一階段主要目標(biāo)”逐步得到貫徹，在大額流動性投放下的貨幣政策轉(zhuǎn)松、監(jiān)管文件邊際放寬下的監(jiān)管政策配合，過去兩年的金融去杠桿政策正逐步向結(jié)構(gòu)性去杠桿和穩(wěn)杠桿過渡。

　　此前中國發(fā)展研究基金會副理事長、人民銀行貨幣政策委員會委員劉世錦也表示， 2017年以來，我國宏觀杠桿率上升勢頭明顯放緩，穩(wěn)杠桿取得初步成效。2017年杠桿率比2016年高2.4個百分點，增幅比2012-2016年杠桿率年均增幅低10.9個百分點。2018年一季度杠桿率比2017年高0.9個百分點，增幅比去年同期收窄1.1個百分點。

　　在劉世錦看來，杠桿率趨穩(wěn)的主要原因有三方面：一是供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革取得明顯成效，企業(yè)利潤、財政收入保持較快增長，有助于消化存量債務(wù)。二是穩(wěn)健中性貨幣政策及結(jié)構(gòu)性信貸政策效果顯現(xiàn)，貨幣信貸總體保持適度增長。三是地方政府融資擔(dān)保行為進(jìn)一步規(guī)范，平臺公司等軟約束主體債務(wù)增長受到明顯遏制。